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2015/06/29 第 011 期
李明亮宽松货币政策仍可期

本期嘉宾11期2015年06月29日

海通证券政策研究部经理李明亮

李明亮

上海财经大学硕士毕业,东华大学博士研究生,先后在上海市统计局、中国平安保险总公司、申银万国证券研究所、海通证券研究所任职。2001-2008年参加中国证券业协会科研课题评奖,获得二等奖2次,三等奖4次;2007年参加深圳交易所会单位与基金公司研究成果评选,获得二等奖;现任海通证券政策研究部经理

主持人

许祯:太阳城国际官网特稿记者,曾走进70余家上市公司进行调研,并参与2014年夏季达沃斯论坛等报道,重点关注二级市场。

稳增长迟迟未见效 政策腾挪空间遭遇诸多掣肘

本轮稳增长政策实际效果离预期还有一定差距,指望政策微调来止住经济下滑,可能有些不实际,因为政策腾挪的空间受到了很多因素的制约。李明亮表示,因为现在大背景与过去不一样,整个经济是要转型,同时,现在存在环保以及地方债务等问题,所以,很多政策空间应该说是有些影响的。

宽松货币政策仍可期 央行忧心资金走空转老路

下半年房地产投资可能会降到3%,制造业可能会降到5%,所以在这个背景下,基建投资要增长10.3%(14万亿左右),才有可能稳住经济到7%的水平。城投剥离了地方政府信用之后,再加上表内的预算管理很紧,之前城投无法匹配现在的融资缺口,现在发改委给企业债松绑,为企业开辟了一个新的融资渠道。

李明亮:牛市根基还在 战略新兴产业可期QE

中国资本市场发展空间很大,牛市是有基础的,市场资金方面没有问题。未来战略新兴产业的发展令人期待,部分创业板企业具有很大的想象空间,因此相对来说,投资者并不疯狂,这是理性的选择。

多层资本体系呵护小企业 市场化程度决定经济空间

美国发达的多层次资本市场体系使其很快从次贷危机中恢复过来,这对中国有借鉴意义。中国资本市场要取得突破,结构首先要合理,层次要分明。

Q

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去年11月份以来,中国开始降准降息周期,首次下调了基准利率,宏观政策非常明确地转向了稳增长,然而,半年过去了,我们看到国内经济仍存在着较大的下行压力,您觉得为什么本轮稳增长政策迟迟没有见效呢?

A

李明亮

确实刚才你说的政府从去年11月份开始,针对经济有过快下滑的风险采取了一些措施,包括降准、降息,还有其他方面,包括国家“一带一路”战略的推出以及房地产政策的微调,确实对经济的稳定增长起到了一定的作用,但离大家的预期还是有一点差距。

整体来看,整个经济经过三十年的改革开放,确实已经成为全球第二大经济体,经过这么多年的高速增长,原来高速增长的模式主要是高投入,但是效率应该说总体来看,经过长期的增长慢慢也有一些问题,所以,我们为什么这个阶段原来的这种微调的政策效果不一定好,因为现在大的背景不一样,整个经济是要转型,因为现在我们对环境的要求以及地方债务的规模偏高,所以,很多东西我们的政策方面的一些空间,应该说还是有些影响的。

这不像原来那种,可以没有限制你,实行一些扩张性的财政和货币政策,这种随意的还是有一点影响,所以,总体来看我们觉得在经济转型的大背景下,我们确实指望这种微调的政策,对于经济的下滑能够很快止住的话,可能有些不实际,因为我们政策实际上腾挪的空间是受到很多因素的制约。

所以,总体来看,我们这种对未来经济增长速度的预期应该是有所降低的,从未来五到十年来看,我们觉得能保持这种稳定在7左右甚至7以下已经是不错了。在经济转型的背景下,我们觉得综合考虑国内外的政治和经济环境,当前的政策在未来还是有继续放松的要求。但是肯定不会走原来那种经济一下滑马上就放松,这个路肯定走不通,受到的制约因素太多了,因为你一走老路,回头再治理,压力就会比较大。原来有一些政策,包括房地产,包括汽车的一些政策,现在回过头来看,确实还是值得去总结的,所以,未来管理层当前的一些政策,应该说是综合考虑了这个情况,制定了一些针对性比较强的措施,对整个经济的稳定增长起到了一定的作用,但与大家的预期有差异,但是大家应该对这个预期也要做一些调整。毕竟我们经过这么多年高速增长,确实和原来的高投入、高污染也是很多的负效应,所以,现在这种政策,未来这种预期可能稍微做一些微调。

Q

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有分析认为预计接下来央行的汇率政策将会转向定向宽松,第三季度不会再下调利率,但是还会有一次降准,从老师您个人角度看,您怎么看下半年的货币政策,哪些情景会导致中国货币政策意外的进行一些转向?

A

李明亮

我觉得货币政策总体来看是基于短期的经济宏观调控的需要,因为目前来看央行包括降准降息,所以,我们觉得在货币政策这块下半年降准的空间还是在的,降息的空间也在,毕竟我们现在这种通缩的压力还是存在的,但是,有空间并不意味着一定会实施,管理层也是保持着灵活性,降准有可能还会有好几次,我们看未来实体经济的运行情况,管理层可能会实时做一些调整。

实际上我觉得央行的政策,总体来看大家现在有一种担心,因为过度宽松的政策,如果资金很宽松,当然对实体经济的支持肯定是有的,但是我们要防止这种泡沫化,要防止资金没有有效地流到实体经济中间去,也是在这种虚拟经济下空转,这是我们要警惕的。

看看前几轮的政策调控就存在类似的问题,毕竟我们整个金融调控的效率和体系,整个后备政策传导机制还不是很完备,效率也不是很高,总体来说我们金融改革是滞后于经济的发展,这是现实存在的,所以,我们银行应该说还是垄断经营的,利率市场化程度还不是很高,汇率更不要讲了,汇率也还没有实现自由兑换,总体来看我们金融市场化程度还不是很高,所以对金融调控的效率也肯定是不高的,我们要提高金融效率的话,利率和汇率的市场化程度,或者利率市场化程度要提高,这样货币政策传导的效率才会提高。

我觉得我们更多的还是要关注,一方面对下半年货币政策宽松的预期还是存在的,并且降准可能性非常大,可能还不只是一次,但是降息的话我觉得可能性也有,但相对来说央行还是会实行的时候比较谨慎一点。具体央行在什么时候力度会大一点,我觉得这个也要看下半年实体经济运行的需要,如果确实因为一个意外的事件引起经济断崖式的下跌的话,央行肯定会及时出手的,这个可能要保持灵活性。如果是正常的回落,是在预料之中的回落,央行的放松节奏还是会是正常的,不会有加大力度的迹象,所以要看,对下半年的货币政策央行会保持一个灵活性,有针对性的出台一些支持实体经济的措施,有利于经济的稳定增长,这个是没问题的。

Q

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目前多空分歧不断加大,也有外资投行抛出了牛市即将终结的言论,您如何看待这个观点,如何看待中国资本市场目前的发展?

A

李明亮

关于中国资本市场,总体来看,我们从2000点左右现在已经涨到5000多点,上证综指确实也是超出很多人的意外,所以,我们觉得这一轮牛市的来临也是悄悄来了,大家在不知不觉中就感觉牛市来了,各个板块,从去年的券商,今年的互联网,各个板块是轮流上攻,确实也是造就了一轮波澜壮阔的行情。

当然现在涨到这个位置,分歧应该是在加大,包括一些机构,包括个人投资者、机构投资者和管理层,对市场过快的上涨确实有一些担忧,我觉得也很正常。

怎么看待这一轮牛市的来临,我们觉得总体来看,中国的资本市场应该还是一个很年轻的市场,作为全球的第二大经济体,要保持这种持续的增长,需要一个高效的,市场化程度很高的资本市场,给予实体经济强大的支持,但现在这个资本市场还远远不能满足我们这种实体经济的需求,因为整个金融体系,银行还是占主导,所以,这种间接融资主导整个金融体系,当然不是说间接融资主导就不好,从国外的经验来看,我们直接融资的发展,特别是资本市场应该说空间很大,当然直接融资和间接融资的效力实际上没有好和坏,你说直接融资做得好的,经济也发展的好很多,当然间接融资做得好的也有,他们的经济也很好,但是我根据中国的情况来看,我觉得我们这种直接融资的发展空间很大,也是实体经济迫切的需要,所以,你看我们整个金融资源的配置,依赖于这种间接融资的话,总体来看效率不高,而且风险有可能堆积在银行体系里,因为我们银行市场化程度很低,一旦金融开放以后,你怎么和外资竞争。因为金融的开放是必然的,包括银行的业务慢慢都会和外资同台竞争,享受国民待遇,人家都现在讲负面清单,你现在还是正面清单,所以,这个局面肯定要改。所以,我们觉得这种资本市场的发展,未来的空间蛮大的。

从第二大经济体对资本市场的需求来看,我们的牛市是有基础的。另外,资本市场的这种健康稳定的发展,对支持经济的持续增长,提高金融资源的配置效率是很有帮助的。同时,中国作为第二大经济体,居民手中的财富也是很多的,老百姓总归要把这些财富配置一下,保值增值。因为房地产经过这么多年高速增长,存量也比较高了,价格也很高了,所以,大家对房地产未来的上涨空间觉得不大了,存量也比较多了,政府对房地产的投机的行为也是限制的,很多地方也是限房限贷的。

所以,房地产投机的空间下来了,而且我们金融市场没有全面对外开放,所以,国内的资金想到国外去投资的话,渠道是很少的,比如我们购买那种QDII的产品,但这个渠道很小,而且你对国外的市场也不熟,所以,国内老百姓金融资产的配置,因为你没对外开放,开放程度不够,所以,老百姓选择的余地很小,从这个角度来说,一方面老百姓手里有很多闲钱,如果你放在银行里储蓄的话利息很低,甚至赶不上通胀,所以,老百姓肯定要把银行的资金分离脱媒,是一个脱媒的过程,分离出来寻找新的方向,大家都看得到了,房地产太高了,股市可是一个理想的选择,所以从大类金融资产配置来说,选择股市是很正常的。这是从这个角度看,这个牛市资金方面没有问题,实体经济对资本的追求非常强烈。

第三,从估值角度来看,市场涨到5000左右,涨得比较疯的是创业板、中小板,市盈率很高,100多倍、200多倍,300多倍都有,但主板估值相对比较便宜,为什么大家一定要在创业板和中小板里这样来投资,还是坚定看好呢,因为大家对中国未来的这种创新,战略新兴产业的发展还是充满期待的。中国会产生很多世界级的大公司,这肯定是没有问题的。创业板在这里面可能慢慢也会培育出来。所以,大家对这块想象的空间很大,确实还是有投资,至少预期是非常强烈。像国务院也配套了一些万众创新的措施,整个氛围和创新的劲头很好,所以对中国战略新兴产业的发展,我们的预期空间还是比较大的,世界级的大公司未来肯定会产生很多。所以,投资者有信心、有理由对那些高增长的公司,他敢去投资,这是第三方面,未来的增长空间来看。

所以,从这些角度来看,为什么主板不是太高,创业板那么高,按道理创业板几百倍了,他为什么不买主板?投资者还是理性的,他觉得这个没有空间,主板的传统产业比较多,未来想象空间至少目前来看可能不是特别大,传统产业经济大背景是在转型,你要把存量的资产和转型做一些调整,而存量的资产规模虽然很大,但给你带来收益不高的话,它这种投资的价值是不高的。所以,从这个角度来看,现在投资者自己相对来说也不是很疯狂,他还是理性的选择。

Q

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资本市场的制度创新在不断进行,包括未来会推出的注册制以及多层次资本市场的建设。您是如何看待资本市场制度创新的?

A

李明亮

资本市场是一个年轻的市场,应该说还是政府在推动资本市场的改革,我觉得从最近几年来看,资本市场的各项改革和创新的速度是在加快的,整个金融改革滞后于经济的发展,金融改革是一个系统工程,资本市场的创新和建设,对于推动整个金融技术会有巨大的推动作用,所以,这是管理层对资本市场的发展和创新也是全力支持的,从我们资本市场总体来看,现在我们的这种层次越来越丰富,包括现在主板,中小板,创业板,还有全国的中小企业的股权转让系统,所谓的新三板,以后还有可能会配很多地方性的股权交易的场所,还有场外的交易系统,所以我们这种交易系统以后会越来越丰富。

资本市场要取得突破,首先结构要合理,层次要分明,实际上一个国家的经济,我们作为全球第二大经济体,企业从小成长到大公司,到全球性的公司是一个过程,金融体系在各个阶段都要给它一个无缝对接的机制,我在初试阶段要有风投资金来支持它,在成长的阶段,可以借助资本市场直接融资,包括我可以通过这种新三板,还有个人交易系统,当你在成熟阶段,银行的体系间接融资可以支持。所以,这是我觉得整个来看的话,具有丰富的多层次的资本市场体系,应该说对整个经济的发展支持是非常重要的作用。

我们看美国的多层次资本市场体系就知道了。实际上从美国的经验来看,资本市场的层次越丰富,它对实体经济的支持会越大,而且经济的活力明显要强一些。像美国发生了次贷危机,但美国的经济恢复多快,欧洲不是次贷危机的发生地,但它的经济恢复的速度比美国慢多了,这是为什么?是因为金融体系不一样。因为美国是以这种资本市场占主导的,像德国和欧洲很多还是间接融资占主导的,像德国都是间接融资占主导的,所以,相对来说经济的恢复就要慢很多,所以我觉得一个发达的多层次的资本市场体系,对整个经济的持续的发展和经济的结构调整的作用都是非常明显的。

总体来说,我们现在也应该是朝着这方面在努力。刚才你说到我们资本市场的改革,一个资本市场多层次的建设,另一方面是这种资本市场最重要的与互联网相关的,其实我们证券业的发展,应该说证券业跟互联网的结合也是充满了期待。我们觉得互联网对整个经济模式的发展转变是产生巨大的作用,当然对很多产业的发展冲击也是很大的,像淘宝,各种电商对传统产业的冲击当时你是想象不到的,所以,在整个互联网冲击下,我们整个中间业,包括运作的模式应该说也是要顺应时代的变化,要及时跟进,所以,券商的话我们觉得证券业还是会带互联网,应该说互联网金融或者互联网证券,我们对这块应该要引起更多的关注,要把握历史机遇,所以,我们在这方面证券业包括管理层,据我们得到的一些信息,管理层应该说也是对券商的“互联网+”是非常重视,大概七月份可能要开一个券商的创新大会,它的主题就是互联网金融,证券业相关的一些互联网主题,这个已经确定下来了。所以,我们觉得互联网对证券业的影响,可能对证券业运作模式,证券业的方方面面影响也是越来越深远,原来一些证券业的模式可能都要做一些调整。比如通过互联网的,你看我们买卖证券的话,投资者便利化程度很高了,现在都不需要到现场开户了,用微信就可以,这是原来无法想象的。所以,我们这种对互联网的依赖,互联网金融对证券业运作模式的改变也是非常深刻,所以,我觉得这是一个很重要的改变。

谈到资本市场还有一个方面,就是注册制。管理层在年初的时候,基本已经确定下来,今年会有一些尝试性的东西在做,我觉得注册制本身来说是我们资本市场、股票市场改革的一个基础性工作,它的发行还是决定上市公司资本市场市场化程度很重要的方面,改变这种行政管理的模式发行,所以,更多的采取市场化定价的方式,资本市场按道理说是市场化程度很高的体系,这种发行制度从源头开始的环节,你就要把好关,让真正优质的上市公司找到它的定位,那些不好的上市公司可能它也想上市,那你就卖一个低价也可以,你值什么钱就卖什么价,这是真正市场化的行为。所以,注册制的推出,应该是为发行制度的变革产生比较大的影响,注册制可能对整个股票市场、资本市场的发展和影响意义是非常深远的,我们要真正实现市场化,公司的这种发行第一步就要做到市场化,这里面真正发行的话,市场化程度不是很高的话,可能对后面会产生很多的负面的东西,真正优秀的公司可能未必(能上市),你看国内的发行制度确实弹性、包容性还不够,阿里能够在美国上市,为什么这么优秀的公司,A股就容不下它呢?所以,我们制度方面的包容性还是要加强,首先我们要承认我们的资本市场是一个比较年轻的市场,有许多东西还需要改革创新,为他们的发展增加一些新的活力。总体来看,我们对资本市场的改革应该还是充满了信心,它的一些变革,什么时候资本市场市场化程度很高了,效率很高了,中国的经济未来的空间还是很大的。

本轮稳增长政策实际效果离预期还有一定差距。

我国金融改革滞后于经济的发展,要警惕过度宽松。

中国资本市场发展空间很大,牛市是有基础的。

中国资本市场首先要合理,层次要分明。

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